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超越質疑,美股長牛或依然在路上

2018-06-25 10:47:28 股市動態分析 

  今年2月,美股遭遇閃崩,短短六個交易日內,道瓊斯工業指數、標普500和納斯達克指數均一度下挫超過10%,短期下跌之慘烈為歷史罕見。這也使得“牛市終結論”的觀點再度蔓延,悲觀者甚至認為美股今年面臨全面崩盤的風險。

  目前對美股行情的質疑,主要集中在三個方面:對美國經濟增長動能減弱的擔憂、對美股高估值的憂慮,以及認為美聯儲後續加息可能步入加速期,從而給美股帶來較大壓力等。實際上,如果深入分析基本面,同時以史為鑒,我們認為,過早地判斷美股牛市終結,可能會失之於匆忙與武斷。

  財政盈余力證美經濟增長強勁 

  市場一些看法認為,金融危機之後,美國的經濟復蘇周期已持續8年之久,經濟增長的動能在減弱,美國經濟有可能會停滯不前,甚至在2020年步入衰退。但是這種擔憂只是一種揣測,目前沒有特別現實的基礎。

  首先,美國經濟近期並沒有明顯走弱的趨勢,反而在進一步走強。2017年,美國經濟增速就已逐季擡升,無論是經濟增長的力度還是持續性,均超出了市場的預期。2018年一季度,經濟增速同比進一步達到了2.9%,考慮到特朗普政府減稅的效果會在今年逐漸體現,今年美國經濟增速同比超過3%應該是大概率事件。

  今年4月,美國政府財政盈余達到了近50年以來的最大值,4月份美國政府收入同比增長12%達到5100億美元,而支出只增長8.4%到2960億美元,因此財政盈余達到2143億美元。值得註意的是,這是在特朗普減稅開始實施之後實現的盈余,這說明美國經濟強勁的增速大幅度提升了稅基,從而彌補了減稅帶來的財政收入減少。財政盈余趨勢如果持續下去,那麽特朗普一直提倡的萬億美元規模的基建計劃將得以實現,從而也就可以推動美國經濟進一步增長。

  從杠桿率來看,美國目前雖然政府和非金融企業的杠桿率處於歷史高位,但金融企業和居民的杠桿率相較於2008年危機前而言,還處於比較低的位置,還具有進一步加杠桿的可能性,這也是美國經濟的一個潛在增長點。

  最後,特朗普目前在貿易問題上四處出擊,如果和中國、歐盟、日本等主要貿易夥伴的新一輪貿易協議能夠達成的話,美國整體的貿易赤字會大幅度削減,這對美國經濟後續也有一定的促進作用。因此,目前看來,近一兩年內美國經濟出現衰退的可能性並不大。 

  盈利增長將對衝估值下降的衝擊

  截至2018年6月18日,標普500指數2018年動態PE已達16.7倍,較1990年以來的估值均值15.4倍高出8.5%,但是美股股息率相對債券收益率的溢價仍然高於歷史均值,這說明美股市場的估值還在可接受的範圍之內。不過,考慮到美國加息周期,上述溢價估計會迅速收窄,後市大概率會有進一步下降的空間。

  回溯來看,上一輪加息周期中,也就是2004-2006年,標普500的動態估值整體下跌了20%左右,幅度不可謂不大。但值得指出的是,在此期間,美股並沒有出現大幅度下挫,2004年6月到2006年6月的兩年內,標普500指數總體上還上漲了11.79%。由此可見,企業盈利的增長如果能夠彌補估值的收縮的話,還是能夠繼續支撐股市上行的。

  而我們可以看到,美國目前經濟復蘇情況良好,上市公司盈利增長非常快,僅從2017年一季報來看,標普500指數的盈利同比增速就達到了驚人的24.5%。因此,僅估值一個因素,還無法直接導致美股牛市的終結。

  謹慎加息對經濟增長影響有限

  以上已經提到過,加息過程必然對應著美股估值的走低,這也是當前市場憂慮的一個重點,但如果美股盈利的增長能抵消加息帶來的負面影響,則美股向上的趨勢仍然能夠維持。

  我們來看本輪加息周期,自2015年12月啟動之後,美聯儲在2017年10月也正式開始了縮表進程,這將會逐步抽緊整個市場的流動性。不過,需要指出的是,本輪加息周期與前一次最大的區別在於,本輪加息啟動時,通脹並沒有對美國構成威脅,只是失業率已經到達了歷史低點,經濟向上的趨勢非常明顯而已。因此,本輪加息更可被定義為一次防範高通脹的預防性加息。在這樣的形勢下,聯儲的加息進程應當會非常謹慎。

  2004-2006年時,美聯儲加息速度很快,兩年之內基準利率從1%上升到了5.25%。而本輪加息周期啟動兩年多來,基準利率的提升要和緩得多。謹慎的加息舉措使得美國經濟的增長並未受到明顯影響,仍然保持了強勁的增長動力,這也使得美股未來的盈利增長仍然可以得到保證。而盈利增長將有利於美股抵消加息所帶來的估值和流動性緊縮的負面衝擊,從而能進一步走高。

  看好美股消費、能源板塊

  綜上考慮來看,我們認為美股牛市即將走向盡頭的論斷並不準確。當然,這也並不意味著美股後續高枕無憂,因為從歷史經驗來看,當利率水平整體提升之後,美股的波動性往往會大幅增加。例如2004-2006年的加息周期中,美股一共經歷了四次6%以上的回調,而本輪加息周期以來,美股只經歷過兩次超過5%的明顯回撤,因此後續再度出現較大波動的可能性仍然存在。

  美國可選消費板塊的估值目前仍在可接受範圍內,同時,美國經濟的復蘇將能支撐可選消費品公司業績的持續增長,業績的增長則將有助於抵消估值上的溢價。而特朗普政府的減稅,也能為消費板塊帶來一定的邊際增量。

  我們也看好美股中的金融板塊,原因是美國經濟復蘇趨勢確定,利率開啟上行周期,利好銀行資產端收益率提升;此外如果特朗普繼續推進金融業改革,修改甚至廢除Dodd-Frank法案,將放松金融監管,增加銀行收入來源,減少合規成本,最終提升銀行的利潤率水平。銀行,尤其是中小銀行將受益。另一方面,當前美股銀行板塊與整體市場對比,在估值上具有吸引力,同時2018年一季度金融板塊盈利同比增長29%,顯示出了強勁的增長動力。

  我們認為美股能源板塊今年也有投資機會,原因是OPEC將減產延遲到今年9月,而美國頁巖油產量短期面臨瓶頸,疊加伊朗制裁前景不明等,油價可能在2018年接下來的半年內都能維持在WTI 原油65美元/每桶的高水準,因此能源板塊後續盈利有進一步提升空間,這也有望推高能源板塊的股價。

(責任編輯:李佳佳 HN153)
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