新聞|股票|評論|外匯|債券|基金|期貨|黃金|銀行|保險|數據|行情|信托|理財|收藏|讀書|汽車|房產|科技|視頻|博客|直播|財道|論壇
市場 個股 主力 新股 港股 研報 風險板
全球 公司 P2P 行業 券商 美股 新三板
行情中心 主力控盤 大宗交易 龍虎榜單 內部交易 公告
資金流向 機構持倉 融資融券 轉 融 通 公司資料 財報 分紅
培訓 股吧
直播 論壇
炒股大賽 證券開戶
股票APP 投顧 產業鏈

楊磊:中概股境外上市有三方面原因

  • 字號
2016-01-09 16:27:24

華泰聯合跨境業務負責人 楊 磊
華泰聯合跨境業務負責人 楊 磊

  和訊股票消息 第十三屆中國財經風雲榜證券高峰論壇——“證券業的互聯網之翼”於2016年1月9日在北京隆重舉行。本次論壇圍繞證券業變革和新三板前景等焦點話題展開智慧碰撞,諸多券商高管、上市公司領袖、投資機構精英齊聚一堂共話未來。年度最佳品牌券商、最具投資價值上市公司等獎項亦隆重揭曉。

  在以“中概股私有化及回歸A股展望”為主題的演講中,華泰聯合跨境業務負責人楊磊表示,中概股選擇境外上市有三個方面的原因。首先第一點,當時有很多企業去海外上市,也是被迫無奈。A股發起人制度,這些企業在需要融資的時候,特別是股權融資的時候,沒有辦法在A股上市得到充分融資,所以退而求其次,找更容易拿到股權資金的地方,比如說美國市場,香港市場,新加坡市場,這是主要的原因,也是鑒於審核制度的差異。

  第二個是整個資本來源,現在看到的BAT,以及現在耳熟能詳的一些互聯網大型公司,已經在境外完成上市的,或者是已經上市很多年的,大部分是由美元基金培養起來的。美元基金當時投資、退出策略已經是境外退出的方案了,所以導致這些公司搭的結構都是VIE、紅籌的結構,主要是方便外資進入到他的股權體系內,未來能在境外上市、退出。所以現在看到很多著名的互聯網公司,BAT都是紅籌結構,在境外上市。

  第三就是上市周期和可預見性,因為中國A股市場這麽多年下來,整個上市周期跟境外比還是比較長的,而且有很大的不確定性。如果證監會停止發審,就要進行排隊,現在還有六七百家在排隊,所以周期長、不確定性高,相比較美國市場的6個月,9—10個月的發行周期還有差別。作為一個需要融資的企業,什麽時候能融到錢,什麽時候能登陸到資本市場對企業的影響很大,這一點造就了很多企業在境外登陸資本市場。

    以下為演講文字實錄:

  楊磊:今天,跟大家分享一下中概股私有化的情況。我是華泰聯合跨境並購團隊的負責人,4年前加入的華泰,組建了現在的跨境並購團隊。大概有420多人,專門做中國企業走出去,加上回來的兩種業務。走出去大家比較熟悉,我剛入行的時候是2008年,那時候央企、國企比較多,最近轉型調整有趨勢性的變化,最近幾年,交易的頻繁度上升了,第二個參與主體由原來的央企和國企變成了民營企業,特別是最近A股上市公司比較多。2014年下半年,我們陸陸續續地跟在美國上市的公司,主要是中概股裏面的公司討論回來的方案。特別是在2015年以及剛剛過去的不到一個月的時間裏,陸陸續續公告了5單左右是華泰主做的私有化項目,已經披露了。大部分的工作是在2015年做的,也就是去年一年,除了傳統跨境並購,走出去的業務,其實回來的業務也很多,而且基本上代表了趨勢。

  今天非常榮幸跟大家簡單介紹一下,私有化回來的一些案例、感受,也供在座的各位參考。

  中概股境外上市情況,在美國上市大概是1992年開始,有一大撥是做制造類的,以及國企、央企在國外有大輪的上市,90年代初到2000年,有150家上市。最大的一撥是在2010年以後,有很多互聯網企業,我們耳熟能詳的優酷土豆、陌陌,都是2010年以後上市的。互聯網類,TMT類的占了150家裏的50家,30%。消費類的,有47家,不到30%,另外有醫療和傳統能源。其實歷史上互聯網在境外上市的有很多,另外是消費類的也有很多境外上市,中概股業務其實在中國境內,但是搭了VIE的架構出去了,這在歷史上其實已經有100多家了。

  我們簡單梳理了一下為什麽去海外上市,首先第一點,當時有很多企業去海外上市,也是被迫無奈。A股發起人制度,這些企業在需要融資的時候,特別是股權融資的時候,沒有辦法在A股上市得到充分融資,所以退而求其次,他找更容易拿到股權資金的地方,比如說美國市場、香港市場、新加坡市場,這是主要的原因,由於審核制度的差異。

  第二個是整個資本來源,我們跟現在的一些客戶在討論的時候,差不多20年前他們創業的時候,其實第一輪天使投資人,或者是VC投資人,那時候主要的股權資金投資方大部分是美元基金,所以咱們現在看到的BAT,以及現在耳熟能詳的一些互聯網大型公司,已經在境外完成上市的,或者是已經上市很多年的,大部分是由美元基金培養起來的。美元基金當時投資、退出策略已經是境外退出的方案了,所以導致這些公司搭的結構都是VIE、紅籌的結構,主要是方便外資進入到他的股權體系內,未來能在境外上市、退出,所以現在我們看到很多著名的互聯網公司,BAT都是紅籌結構,在境外上市。

  另外就是上市周期和可預見性,因為中國A股市場這麽多年下來,整個上市周期跟境外比還是比較長的,而且有很大的不確定性。如果證監會停止發審,就要進行排隊,現在還有六七百家在排隊,所以周期長、不確定性高,相比較美國市場有6個月、9—10個月的發行周期差別。所以作為一個需要融資的企業,什麽時候能融到錢,什麽時候能登陸到資本市場有很大的影響,這一點造就了很多企業在境外登陸資本市場。

  另外兩條,一個是境外融資的規範化程度,和海外業務發展。這兩條仁者見仁,智者見智,有一些企業的確有需求,我們現在看的一家上市公司,生產基地在中國,但是客戶是全球的客戶,這種公司在境外上市有天然優勢。有很多客戶本來也是境外投資人,所以他本身有一定的傾銷性,大部分公司在A股上市這是首選,但是歷史的原因,沒有辦法實現。

  現在我們比較了一下,分了四個行業,TMT行業以遊戲公司為例,同時看了新能源、醫療保健以及消費、食品。藍色的柱子是在A股上市的公司,這個指標是市值,按美元的,黃色的是在美股登陸的。從市值的維度,我們可以看大部分A股上市公司的市值水平,要遠遠高於美國同行業可比的水平。拿遊戲公司為例,無論是掌趣科技還是遊族網絡,跟美國的完美世界相比有幾倍的差距。這些人創業的時候,IPO之前,規模其實是差不多的。所以可以看到,從資本體量的角度來說,在美國上市和A股上市,經過幾年發展有巨大的差異,這也是原因之一。

  同時在新能源、醫療保健、消費食品領域也可以看出來。後面可以看一下整個PE的倍數,這麽看差距就更明顯了。A股上市公司在TMT行業、遊戲行業,估值已經是到了很高的水平了,但是在美股也就是20倍,這已經是非常高的估值倍數了,其他行業也類似。A股整個PE估值水平,要遠遠高於美國可比的同行業估值水平。

  第三個維度看一下整個市場的活躍度,這是按照交易量。A股有自己的特性,我們看到美股的交易量水平,也是遠遠低於A股交易量水平。

  最後是研究機構,投行和券商的角度,我們對比了一下在美國上市的中概股公司機構的覆蓋數量,對比一下A股市場的競爭對手或者是可比公司的機構儲量。40+就是指有40家以上的機構覆蓋,同時美國這邊都是個位數,很少有超過個位數的,優酷、土豆合並之後,整個機構覆蓋數量是超過了13家,其他的像完美世界,博納、陌陌、迅雷、智聯這都是個位數的。從一個投資者的角度來說,無論是機構還是個人的角度,都沒辦法進一步研究這個公司,因為沒有機構覆蓋,或者沒有足夠的機構覆蓋做整個研究的支持。相比於A股市場都是兩位數的,而且個別的超過了40家,像掌趣科技,有大量的機構在跟蹤、研究,給投資者提供第一手的數據和分析評判,所以中概股在美國並沒有很多機構在追,在看,所以整個關註度也不會很高。

  我們再看一下融資能力,左邊是整個美國的上市公司的中概股,上市之後再融資的次數。有一些公司像完美世界、暢遊沒有做過再融資,偶爾有幾家是做過的,基本上是一次或者幾次。對比A股上市公司,掌趣科技、向日葵、樂視、華誼這些公司,在A股上市之後做了很多次的再融資。決定一個上市公司是不是有價值,繼續保持上市地位,其中的核心指標之一就是是否上市之後還有再融資的能力,有沒有再融資能力是取決於,是不是你上市之後,你投資者、市場的機構投資者能繼續給你合理的估值。

  我們做很多項目的時候,其實很多美國上市公司IPO之後,很難在境外市場做再融資,所以就只能是很尷尬的在那繼續掛著,希望業務層面,利潤層面有一定的突破,進一步吸引機構的關註。但是事實上,這些企業在我們看到的案例當中,沒有能讓當地的投資者有進一步關註度提高,後續我會簡單說一下原因。

  所以這麽總結下來,感覺同行業的科技公司在A股市場,感覺比在美國市場活的好很多。

  這是優酷土豆和樂視的比較,這兩家公司從業務層面是有可比性和對比性的。特別是優酷、土豆合並之後,跟樂視有很大的差距。很多財務指標來說,優酷土豆要優於樂視的財務表現,黃線是樂視,藍線是優酷土豆的。這兩家公司整個估值水平、市值來講,樂視在財務指標上不如優酷土豆,但是二級市場上是遠遠高於優酷土豆整個估值水平的,最高峰值的時候是6倍多。同期,換手率的水平也是如此。可以看到中概股在美國市場,無論是估值體量、交易的活躍度,都遠遠低於在中國市場的可比公司。

  另外一個例子是華誼和博納,業務層面很可比,但是市值的估值差距更大,10倍以上,交易量超過10倍。從這兩個案例我們可以看到,中概股想回歸A股市場是有原因的,而且市場整體表現也是很大的影響因素。

  我們簡單梳理一下它回來的動因,最近幾年A股市場的整個監管以及政策導向,其實有進一步鼓勵優質公司,有很好的業務發展,同時有很多未來的潛力,但是還沒有達到現在A股發行制度審核水平的公司來上市,所以我們現在正在討論戰略新興板、註冊制,都在一定程度上從審核指標上鼓勵更多企業,能夠在A股市場得到融資。

  第二個,這些中概股公司在境外我們看到了幾個例子,無論是從市值水平,PE、換手率都遠遠低於A股同類公司。他們嚴重被低估,也是他們一直想回來的主要原因。

  第三個,我們在很多境外機構,特別是二級市場的機構在討論的時候,對於整個中概股公司運行的商業模式,特別是中概股公司在境外沒有業務的情況下,對於境外的基金經理和投資機構是比較陌生的。舉個簡單的例子,有個互聯網公司叫陌陌,7個月前在美國上市,當時做路演的時候,這東西是幹嗎的?怎麽用?能約到誰?跟美國投資者講非常費事。所以路演前一個小時都在介紹這個軟件怎麽玩兒,怎麽用,如何約,跟美國投資者講完之後,經過一個小時的破冰才進入正題。純中國化的業務模式,那對於境外的投資機構來說有很大的障礙,或者有很大的難度來理解,這個業務模式所能產生的現金流和價值,大部分中概股都有這個問題。

  最後兩點,就是中概股公司曾經也被一些境外機構有做空的動作。比如說360、分眾傳媒都遭受過境外機構的做空,這其實是兩面的。有獲利的條件,也會挑戰你數據的合規性、真實性,這是中性的看法。做空這個事情是中性的,由於中概股公司業務運營的透明性,的確不能跟美國市場的業務公司相比,這裏面有比較大的信息不對稱,這是美國投資者不能完全了解或者親身體驗到的。那這些公司做空之後,要花很長的時間才能恢復到原來的交易水平,所以也會喪失掉在二級市場的整個融資能力,導致這些公司做空之後,有很長一段時間是沒辦法再融資的,喪失了整個融資功能,這是他們想回到A股的主要原因之一。

  我們總結了一下,從2013年以來,中概股私有化的案例,一共有50單。有23單在左側,這是已經完成的,還有27單正在進行中。其中比較有意思的幾單,我再點對點的說一說。一個是奇虎360,2015年6月份發出公告,由他的創始人、團隊以及美元基金股東聯合發起私有化。360這個項目有兩個特點,到現在為止中概股私有化裏它是最大的一單,是118億美元,也是華泰做的,我牽頭做的。我們在2015年12月份的時候跟特委會簽訂了合並協議,也就是說在12月中旬的時候,我們和美國的上市公司董事會達成了一致,對方已經同意了我們私有化的方案。它的特點是太大了,市場上118億的交易金額裏,我們募集金額是65億美元。這種情況下,在去年年底,基本上大部分資金已經不再願意做股權投資了,歷史上又是一次最大的私有化,當時我們融資壓力還是有的。

  所以這一單不像我們做的其他私有化,就是私有化財團方大概是十家左右,這一單歷史性的到了二十六家,裏面還有大量的保險公司出大頭資金,有一線PE機構,有美元、人民幣的,又很熟悉美國市場運作的機構,最後完成了這次私有化的協議簽署,基本上它是定了,最後還要看美國的審核情況以及股東大會投票,這預計是今年3月份能交割。

  這一單裏面,考慮到在中概股私有化的時候大家都不會說,但是要做的是未來在A股境內登陸資本市場做準備。所以這種情況下,我們是財團做債務融資是這種方案,以及未來上市的考慮,我們當時做跟以往做的私有化有不一樣的地方。以往私有化是境外有一個控股公司,由於大部分美國公司,我們願意用合並的形式做私有化,因為只需要66.7%的人同意,這種情況確定性比較高。

  這次由於考慮到我們想快速的,或者在最短合規的時間內完成IPO,或者是借殼都可以。我們這次結構搭在境內了,這一單是唯一的在美國私有化的時候,境內搭了一個結構,還有合並主體。所以所有股權出資,債務融資都是境內完成的。傳統都是把這些放在境外,給境外主體進行融資貸款,而第一單我們所有的工作都放在境內來做。原因也很簡單,我們希望在私有化的之後,A股工作能最短時間內完成。

  如果是境外的話,你所有境外的股權融資,債權融資,移回境內的時候還要做重新變更,像分眾傳媒也是華泰做的,這會構成大量的時間損耗。而搭境內結構,是從A股上市,潛在A股上市角度來講,把整個時間表壓縮最低的做法。所以這個項目創新性的搭了兩層境內結構,給了銀行便利,這一單是大家可期待的,未來在A股市場上上市之後,也會是表現非常亮麗的項目。

  再一個有意思的項目是如家,如家是一個美國上市公司,是個便捷酒店。上市之後表現還行,不高不低,現金流特別好,但是沒有太多的發展空間。去年3月份的時候,我們策劃了這次收購,由一個A股上市公司,現在長安街上很多國有酒店都是這個公司的,但是它的確缺少一個便捷酒店,同時又有很好的全國覆蓋網絡,很好現金流的業務板塊,所以如家對於它來說,在業務結構上是很好的補充。

  而這一單的難點是什麽?如家的模式跟傳統中國國企管酒店的模式完全不一樣,所以核心股東,也包括管理團隊,本來是想把他們留下來的。但是留下來的問題在於,這些管理團隊大部分是外籍身份,他沒有拿A股的資格。除非走境外戰投那套流程,另外也沒有打算花大筆現金完成整個交易,當時如家是35億美元的價值,要完成這一單壓力也比較大。所以我們采用了現金加股權的形式,來支付美國上市公司,出現了跨境換股的這種事。以前大家只是聽過,但是實際上從執行的角度,案例的角度來講從來沒有見過,因為中國A股是讓從來沒有股權支付兌價付給外國上市公司的,我們以A股的形式進行支付。如家大股東在如家的股權,就變成了未來A股上市公司的股權。如家因為是上市公司,所以還有大量的中小股東,加上美國的機構股東,那些不能拿A股,或者不想讓他們拿A股的人,他們拿了現金走掉了。想進入集團進一步運營,我們需要鎖定的人,他們把原來美國上市公司的股權,換成了A股上市公司的股權,這一單我們還在走監管審批,跟核心的監管機構,包括發改委、商務部、證監會在溝通,目前這個方案還是得到了幾個部門的認可,也請各位期待,我們也很期待。如果這一單完成了,對於中國未來上市公司境外並購,都會有很大的參考意義。

  還有中國臍帶血庫案例也很有意思,臍帶血大家也都有所耳聞。在全國只有7張牌照的血庫,中國臍帶血庫現金流很好,但是整個增長是沒有的。所以當時我們策劃這單收購的時候跟如家的有點像,想讓A股上市公司收購這一單,做成進一步健康產業加上血液研究的品牌,最終我們選擇了南京新街口百貨公司。它做的是雙運營,除了傳統百貨業務,還有健康醫療的板塊,這個板塊有比較好的想法。當時我們也是想跨境換股換進來,後來兩邊談判的過程中,臍帶血庫大股東其實還是有一定訴求的,所以這個項目最後就變成了由我們先去收購臍帶血庫大股東股權的情況,股權加現金,但是我們不參與私有化,讓大股東自己搞私有化。大概有30%的股權,我們再收購這30%的股權。這個方案的好處,是能讓A股上市公司避免掉美國那邊的所有監管審批和二級市場的壓力,因為我們已經公告了A股預案和草案,大家也可以看一下,預計今年6月份會做完,這也是跨境換股之後我們又進一步調整了整個對外收購的方案,有一定程度的創新,這幾單是比較有意思的。

  中概股回來之後肯定是要再次登陸A股市場的,我們現在常用的就四種方案。1.主辦IPO,這種是最慢的,但是成本也是最低的。2.登陸新三板,新三板有很好的二級市場基因,新三板代表了中國未來該有的資本市場的機制,所以有很多公司還不適合上主板的時候,他們能登陸新三板是有很大價值的。3.通過並購的方式,這種方式可以更快速地讓中概股公司,已經下市的完成上市目標。第一種是借殼,這種是適合體量比較大的公司,業務已經有一定的模式,凈利潤比較大的公司來說是比較好的選擇,分眾傳媒就是這種方案。4.產業並購,我們跟產業公司討論的時候,他們是希望有一定產業訴求,但是是不是一定要當一個上市公司的主宰者?很多企業家也不是特別確認,覺得也挺麻煩的。特別是在美國上過市的企業,知道這是挺累的事,當上市公司的董事會董事長是更累的事。所以大部分是想把自己賣給A股上市公司,同行業的領頭羊,我們換A股上市公司股權做股東,在A股上市公司體內做。未來這幾種方式都會並存,借殼、產業並購可能會更多得到選擇。

  今天就分享這些,謝謝各位!

(責任編輯:邱光龍 HF056)

相關新聞

評論

還可輸入 500

精品推薦

推廣
熱點
  • 每日要聞推薦
  • 社區精華推薦
  • 精彩專題圖鑒
  • 網上投洽會

      【免責聲明】本文僅代表作者本人觀點,與和訊網無關。和訊網站對文中陳述、觀點判斷保持中立,不對所包含內容的準確性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保證。請讀者僅作參考,並請自行承擔全部責任。